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　　來源：樊繼拓投資策略

　　信達(dá)策略研究

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　　策略觀點(diǎn)：8月有可能出現(xiàn)重要拐點(diǎn)

　　歷史上熊市結(jié)束后的第一年，一般股市波動(dòng)的規(guī)律是，熊市見底后第一個(gè)季度，指數(shù)會(huì)快速上漲20-40%左右。之后的第二個(gè)季度，大多會(huì)出現(xiàn)明顯的休整，調(diào)整幅度大約為之前漲幅的一半，時(shí)間大多為2-4個(gè)月。5月中旬以來的調(diào)整，已經(jīng)2個(gè)半月了。如果熊市已結(jié)束，那么調(diào)整幅度已經(jīng)充分，休整時(shí)間已經(jīng)比最短的時(shí)間長了，但離最長的休整時(shí)間還差1個(gè)月左右，8月將會(huì)非常重要。8月中下旬，重點(diǎn)驗(yàn)證以下三點(diǎn)：（1）中報(bào)盈利能否磨底。2022年以來，出現(xiàn)過3次反彈，之前兩次反彈后，市場都重新進(jìn)入下跌趨勢，背后很重要的原因是全A的ROE趨勢還處在快速下降的過程中。8月中報(bào)明顯反彈或上行概率很低，但如果能夠驗(yàn)證到很多行業(yè)盈利在磨底，則熊市結(jié)束的概率就很高。（2）美國這一次衰退預(yù)期，主要是失業(yè)率等指標(biāo)走弱，制造業(yè)指標(biāo)偏強(qiáng)，而歷史上A股盈利和中國經(jīng)濟(jì)和美國制造業(yè)相關(guān)性更高，8月將驗(yàn)證美國制造業(yè)受影響幅度。（3）5-6月全國各地密集出臺(tái)了房地產(chǎn)放松政策，部分城市的二手房銷售明顯改善，但這種改善是趨勢性的還是脈沖性的，投資者還有很大的分歧。5-6月兩個(gè)月的回升后，7-8月大概率會(huì)有一定的降溫，8月下旬重點(diǎn)是驗(yàn)證回落后的中樞，能否比政策之前更高。

　　（1）8月很重要，如果熊市已結(jié)束，歷史經(jīng)驗(yàn)是市場休整將在1個(gè)月內(nèi)結(jié)束。歷史上熊市結(jié)束后的第一年，一般股市波動(dòng)的規(guī)律是，熊市見底后第一個(gè)季度，指數(shù)會(huì)快速上漲20-40%左右。此時(shí)主要是政策預(yù)期、估值修復(fù)驅(qū)動(dòng)的上漲。之后的第二個(gè)季度，大多會(huì)出現(xiàn)明顯的休整，調(diào)整幅度大約為之前漲幅的一半，時(shí)間大多為2-4個(gè)月。把2024年2月5日以來萬得全A指數(shù)的走勢與歷次熊市結(jié)束后第一年的市場走勢做一個(gè)對(duì)比，能夠看到，5月中旬以來的調(diào)整，已經(jīng)2個(gè)半月了。如果熊市已結(jié)束，那么調(diào)整幅度已經(jīng)充分，休整時(shí)間已經(jīng)比最短的時(shí)間長了，但離最長的休整時(shí)間還差1個(gè)月左右，8月將會(huì)非常重要。

　　（2）8月將驗(yàn)證盈利能否結(jié)束不斷下臺(tái)階的狀態(tài)。2022年以來，市場出現(xiàn)過3次較大的反彈，分別是2022年5-8月、2022年11月-2023年Q1、2024年2-5月。之前兩次反彈后，市場都重新進(jìn)入下跌趨勢，背后很重要的原因是全A的ROE趨勢并沒有改變，還處在快速下降的過程中。反彈期間，只有高頻的經(jīng)濟(jì)預(yù)期（花旗中國經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)）有往上的修復(fù)。去年底到今年初，由于全球庫存周期的影響，經(jīng)濟(jì)預(yù)期也有所企穩(wěn)反彈，Q2開始重新走弱，表面上和之前兩次反彈類似。但從ROE狀態(tài)上來看，這一次全A（非金融石油石化）的ROE（TTM）有企穩(wěn)的可能性，8月份是中報(bào)密集披露期，重點(diǎn)驗(yàn)證盈利狀態(tài)能否和之前兩次反彈后不同。

　?。?）美國這一次衰退預(yù)期，主要是失業(yè)率等指標(biāo)走弱，制造業(yè)指標(biāo)偏強(qiáng)，8月將驗(yàn)證制造業(yè)受影響幅度。投資者這一次對(duì)美國衰退的擔(dān)心，相對(duì)來說更為復(fù)雜，因?yàn)槭I(yè)率指標(biāo)顯示經(jīng)濟(jì)很弱，但制造業(yè)相關(guān)指標(biāo)顯示庫存周期正在逐步底部企穩(wěn)。值得注意的是，對(duì)A股投資者來說，可能更重要的不是美國失業(yè)率，而是制造業(yè)相關(guān)指標(biāo)。比如2011-2015年，從失業(yè)率來看，美國逐步走出了次貸危機(jī)的影響，失業(yè)率穩(wěn)步下降。而與此同時(shí)，美國制造業(yè)數(shù)據(jù)（以工業(yè)總體產(chǎn)出指數(shù)同比為例）確是持續(xù)走弱的，而中國經(jīng)濟(jì)和A股盈利也是持續(xù)走弱的。所以美國經(jīng)濟(jì)衰退對(duì)中國經(jīng)濟(jì)和股市的影響，主要應(yīng)該看制造業(yè)，目前來看，美國制造業(yè)指標(biāo)7月有所回落，但尚未跌到去年低點(diǎn)，如果8月能穩(wěn)定住，那么對(duì)A股的負(fù)面影響則可能會(huì)結(jié)束。

　?。?）8月也是驗(yàn)證5-6月的地產(chǎn)政策效果的重要時(shí)間。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)最重要的焦點(diǎn)是房地產(chǎn)，5-6月全國各地密集出臺(tái)了房地產(chǎn)放松政策，部分城市的二手房銷售明顯改善，但這種改善是趨勢性的還是脈沖性的，投資者還有很大的分歧。2022-2023年也出現(xiàn)過地產(chǎn)銷售的改善，但都是脈沖性的，隨后都出現(xiàn)了明顯的回落。5-6月兩個(gè)月的回升后，7-8月大概率會(huì)有一定的降溫，8月下旬重點(diǎn)是驗(yàn)證回落后的中樞，能否比政策之前更高。

　　（5）短期A股策略觀點(diǎn)：進(jìn)入震蕩期，8月下旬到9月將是A股重要拐點(diǎn)。5月中旬我們明確提示過第一波上漲完成，現(xiàn)在處在2-3個(gè)月回撤的過程中，我們認(rèn)為休整的時(shí)間可能有限，空間已經(jīng)不大了。本質(zhì)上是歷次熊市結(jié)束后漲一個(gè)季度大多都會(huì)出現(xiàn)的休整，2005年以來歷次牛市第一年的第二個(gè)季度均出現(xiàn)了休整。我們認(rèn)為短期缺乏盈利層面的樂觀理由，所以市場可能還會(huì)震蕩。

　　8月下旬后驗(yàn)證能否反轉(zhuǎn)？關(guān)鍵看經(jīng)濟(jì)和盈利能否改善。（1）每年Q2，經(jīng)濟(jì)預(yù)期通常都會(huì)有季節(jié)性下降?；ㄆ熘袊?jīng)濟(jì)意外指數(shù)從4月下旬開始走弱，和歷年走弱的時(shí)間類似，現(xiàn)在來看，走弱的力度并不是很大。（2）年初銅、PPI、制造業(yè)庫存、全球PMI、出口等指標(biāo)已經(jīng)在改善了，近期雖然有所反復(fù)，但并沒有跌到去年低點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)磨底期大多會(huì)出現(xiàn)反復(fù)，此時(shí)股市往往提前見底，債市和匯率市場通常偏弱。類似的情況2016年上半年也出現(xiàn)過，彼時(shí)螺紋鋼等黑色商品和房地產(chǎn)投資等數(shù)據(jù)明顯改善，制造業(yè)和出口數(shù)據(jù)依然偏弱。

　　年度建議配置順序：上游周期>金融地產(chǎn)>出海（汽車汽零、家電）>傳媒互聯(lián)網(wǎng)、消費(fèi)電子>AI、醫(yī)藥&半導(dǎo)體&新能源>消費(fèi)。大部分板塊都處在庫存周期的底部，傳統(tǒng)周期股的庫存周期和成長的庫存周期（半導(dǎo)體庫存周期）歷史上大多是同步的，所以我們認(rèn)為庫存不是行業(yè)排序的核心。核心是有比庫存周期更強(qiáng)的alpha，或至少?zèng)]有負(fù)alpha。年初以來形成的風(fēng)格，主要是由于有產(chǎn)業(yè)alpha，比如上游周期（產(chǎn)能的alpha）、出海（海外需求強(qiáng)的alpha）、金融公用事業(yè)（產(chǎn)業(yè)alpha負(fù)面影響較少，估值優(yōu)勢）。

　　上游周期股并沒有結(jié)束。商品價(jià)格上行剛從黃金輪到工業(yè)金屬，我們判斷離頂點(diǎn)大約還有1-2年的時(shí)間，基本面大概率不需要過度擔(dān)心，短期的調(diào)整主要是因?yàn)閮r(jià)格漲幅過快，要等待后續(xù)需求的接力。

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　　本周市場變化? ??

　　本周A股主要指數(shù)漲跌幅分化，中證500（1.10%），上證綜指（0.5%）領(lǐng)漲，深證成指（-0.46%）跌幅較小。申萬一級(jí)行業(yè)漲跌幅分化，其中綜合（6.16%）、休閑服務(wù)（5.49%）、建筑裝飾（3.27%）領(lǐng)漲，電氣設(shè)備（-2.04%）、公用事業(yè)（-1.75%）、煤炭（-1.63%）領(lǐng)跌。概念股中，汽車拆解概念（12.23%）、通用航空（11.76%）、成飛概念（10.46%）領(lǐng)漲，猴痘概念股（-18.38%）、OLED（-14.11%）、氫能源（-13.40%）領(lǐng)跌。