每經(jīng)記者 陳植????每經(jīng)編輯 馬子卿????

　　“感覺(jué)信用債成為（私募）資產(chǎn)配置的‘雞肋’?！币晃欢嗖呗运侥蓟饌灰讍T向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者感慨道。據(jù)悉，9月底以來(lái)，其所在的私募基金內(nèi)部正在討論是否將信用債在固收類(lèi)資產(chǎn)配置的比例從30%調(diào)低至15%以?xún)?nèi)。9月24日以來(lái)，信用債對(duì)應(yīng)的國(guó)債利差加速走闊，導(dǎo)致信用債價(jià)格跌幅高于國(guó)債，并拖累相關(guān)產(chǎn)品業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

　　浙商證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，9月份城投債的利差被動(dòng)走闊幅度變大，其中AA-評(píng)級(jí)的5年期城投債利差走闊幅度一度達(dá)40個(gè)基點(diǎn)，且低信用評(píng)級(jí)的中長(zhǎng)期信用債利差走闊幅度最明顯。

　　10月以來(lái)，受資金持續(xù)流入股市等因素影響，信用債利差走闊依然保持在較高水準(zhǔn)。面對(duì)信用債價(jià)格持續(xù)回落壓力較大，是否進(jìn)一步減持信用債“止盈止損”，儼然成為公私募基金、資管機(jī)構(gòu)、理財(cái)機(jī)構(gòu)面臨的新挑戰(zhàn)。

　　一位銀行理財(cái)子公司人士向記者透露，面對(duì)信用債利差走闊，越來(lái)越多投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為這反映在資金持續(xù)回流股市與相關(guān)部門(mén)加大特別國(guó)債發(fā)行力度的趨勢(shì)下，債市資產(chǎn)荒狀況正持續(xù)緩解，未來(lái)信用債利差或?qū)⑦M(jìn)一步走闊。

　　中信證券發(fā)布最新報(bào)告指出，2024年前9個(gè)月，信用債市場(chǎng)表現(xiàn)“順風(fēng)順?biāo)?，利差下行趨?shì)穩(wěn)固。但隨著9月24日國(guó)家出臺(tái)一系列超預(yù)期穩(wěn)增長(zhǎng)政策，股債“蹺蹺板效應(yīng)”正在凸顯，信用債市場(chǎng)再次來(lái)到分水嶺，信用利差將由低點(diǎn)回升。未來(lái)，機(jī)構(gòu)投資者止盈情緒有所升溫，加之在資產(chǎn)重配壓力下的潛在贖回行為增加，或引發(fā)信用利差進(jìn)一步上行。若信用利差回升至50個(gè)基點(diǎn)，信用債配置價(jià)值或?qū)⒃俅物@現(xiàn)。

　　據(jù)悉，信用債利差走闊，在今年8月初露端倪。上述私募基金債券交易員告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，“當(dāng)時(shí)，受?chē)?guó)債收益率回升（國(guó)債價(jià)格回調(diào)）影響，信用債價(jià)格也跟進(jìn)下跌，且跌幅不亞于國(guó)債。9月上中旬國(guó)債收益率迅速回落導(dǎo)致信用債收益率應(yīng)聲走低，市場(chǎng)沒(méi)有高度重視這個(gè)市場(chǎng)異動(dòng)狀況?！?/p>

　　隨著持續(xù)擴(kuò)大的特別國(guó)債發(fā)行力度，一些機(jī)構(gòu)意識(shí)到未來(lái)債券市場(chǎng)資產(chǎn)荒狀況將大幅緩解，今年以來(lái)信用債利差持續(xù)走低狀況將“逆轉(zhuǎn)”。

　　這些投資機(jī)構(gòu)開(kāi)始“悄悄”減倉(cāng)信用債，“押注”信用債利差走闊。上述私募基金債券交易員直言，在9月24日以后，這項(xiàng)交易策略驟然“升溫”。一方面，在股市持續(xù)反彈情況下，大量資金陸續(xù)重返權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)市場(chǎng)，導(dǎo)致信用債獲利了結(jié)拋售力度相應(yīng)加大；另一方面，為防止債券價(jià)格持續(xù)回落引發(fā)理財(cái)產(chǎn)品凈值波動(dòng)與贖回壓力增加，部分資管機(jī)構(gòu)紛紛采取防御性籌資舉措，拋售已盈利的信用債頭寸儲(chǔ)備資金。

　　這導(dǎo)致信用債價(jià)格回調(diào)力度加大，也引發(fā)了信用債利差進(jìn)一步走闊。華西證券分析師姜丹發(fā)布報(bào)告指出，受信用債價(jià)格回調(diào)影響，截至2024年10月8日，各品種1年期信用債利差已超過(guò)或接近均值+2倍標(biāo)準(zhǔn)差，中短票AAA評(píng)級(jí)3年期中短票利差則超過(guò)均值+2倍標(biāo)準(zhǔn)差，只有中低信用評(píng)級(jí)城投債、3年期與5年期銀行二級(jí)資本永續(xù)債仍低于均值+2倍標(biāo)準(zhǔn)差。

　　上述私募基金債券交易員告訴記者，隨著9月24日以來(lái)信用債價(jià)格持續(xù)回落、利差不斷走闊，其交易邏輯也發(fā)生明顯變化：此前，其減持信用債的目的是“獲利了結(jié)”；如今，其減持信用債是為“止損”，保住本金。其表示，“資產(chǎn)配置團(tuán)隊(duì)要求我們盡快出清沒(méi)有浮盈的信用債頭寸，避免后者價(jià)格進(jìn)一步下跌、利差持續(xù)走闊，導(dǎo)致我們‘認(rèn)賠’出局?！?/p>

　　而姜丹指出，若基金持續(xù)凈賣(mài)出信用債，參考2022年11月至12月債市調(diào)整后的點(diǎn)位，當(dāng)前中高評(píng)級(jí)3年以?xún)?nèi)信用債利差距離極值水平，可能還有10到30個(gè)基點(diǎn)走闊空間，3年期與5年期AAA-銀行二級(jí)資本債利差可能還有約40個(gè)基點(diǎn)的走闊空間。

　　此外，由于信用債價(jià)格不斷走低與利差持續(xù)走闊，投資機(jī)構(gòu)賣(mài)出信用債的難度也在加大。上述私募基金債券交易員告訴記者，“相比今年前8個(gè)月，越來(lái)越多低評(píng)級(jí)信用債的交投活躍度與流動(dòng)性明顯萎縮?！边@導(dǎo)致其就算持續(xù)調(diào)低部分低評(píng)級(jí)信用債賣(mài)出價(jià)，也難找到買(mǎi)家。

　　他直言，“目前，買(mǎi)家觀望情緒仍在發(fā)酵?！庇绕湓?0月9日部分公募基金拋盤(pán)令A(yù)A級(jí)信用債價(jià)格一度跳漲逾20個(gè)基點(diǎn)（債券價(jià)格下跌）后，導(dǎo)致部分投資機(jī)構(gòu)直接喊出+50個(gè)基點(diǎn)折扣的賣(mài)出詢(xún)價(jià)，導(dǎo)致市場(chǎng)買(mǎi)盤(pán)“靜待”更低報(bào)價(jià)。

　　據(jù)悉，受9月理財(cái)規(guī)模下降、資金重返權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)市場(chǎng)等因素影響，信用債市場(chǎng)“供需雙弱”。9月下旬，信用債成交情緒進(jìn)一步下滑，彼時(shí)滾動(dòng)5個(gè)交易日的TKN（買(mǎi)方同意賣(mài)方出價(jià)，報(bào)價(jià)對(duì)買(mǎi)方有利）占比降至70%以下，其中，長(zhǎng)久期低評(píng)級(jí)的信用債品種買(mǎi)盤(pán)力量更弱。

　　而信用評(píng)級(jí)相對(duì)較高的銀行資本債，9月上半月低估值成交占比一度回升至60%，其利差小幅走闊幅度在10個(gè)基點(diǎn)以?xún)?nèi)；但9月下半月成交情緒“惡化”，9月26日以來(lái)放量下跌，信用利差驟然走闊至10到25個(gè)基點(diǎn)。

　　面對(duì)信用債價(jià)格不斷回落與利差持續(xù)走闊，信用債何時(shí)迎來(lái)“利差拐點(diǎn)”？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，近日多家銀行理財(cái)子公司開(kāi)始“力挺”債市。

　　平安理財(cái)認(rèn)為，債市有望逐漸企穩(wěn)，因?yàn)?0月往往是理財(cái)資金的季節(jié)性流入時(shí)點(diǎn)，預(yù)計(jì)中下旬后理財(cái)公司負(fù)債端將更加平衡，有利于穩(wěn)定債市的配置需求；與此同時(shí)，當(dāng)前國(guó)內(nèi)貨幣政策仍處寬松周期。回顧2015年和2019年兩者的歷史走勢(shì)及關(guān)聯(lián)關(guān)系，股市上漲未改變債券收益率的下行趨勢(shì)。

　　招銀理財(cái)指出，就中期而言，支撐債市的主線(xiàn)因素并未發(fā)生改變，經(jīng)濟(jì)基本面和貨幣政策環(huán)境對(duì)債市而言仍偏“順風(fēng)”。當(dāng)前，經(jīng)濟(jì)環(huán)境仍處于新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的過(guò)渡期，從政策出臺(tái)到實(shí)現(xiàn)改善尚需時(shí)間驗(yàn)證，疊加貨幣政策仍是支持性?xún)A向，債券收益率中樞不具備顯著回升的基礎(chǔ)。

　　上述銀行理財(cái)子公司人士向記者透露，10月10日早盤(pán)，理財(cái)子公司與保險(xiǎn)資金配置盤(pán)開(kāi)始入場(chǎng)加倉(cāng)高信用評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)債與銀行二級(jí)資本債，其認(rèn)為部分信用債品種價(jià)格調(diào)整已接近尾聲，未來(lái)利差走闊空間相對(duì)較小。

　　上述私募基金債券交易員告訴記者，除少數(shù)高信用評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)債與銀行二級(jí)資本債再度“受青睞”，眾多低評(píng)級(jí)信用債在10月10日早盤(pán)的活躍度依然偏弱。市場(chǎng)依然對(duì)低評(píng)級(jí)信用債利差進(jìn)一步走闊抱有較高預(yù)期。他認(rèn)為，早盤(pán)信用債品種的拋售壓力仍高于買(mǎi)盤(pán)，這與投資機(jī)構(gòu)調(diào)倉(cāng)也有關(guān)系。目前，投資機(jī)構(gòu)基于加倉(cāng)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)或防御性?xún)?chǔ)備資金的需要，仍在減持流動(dòng)性相對(duì)較低的低評(píng)級(jí)信用債。

　　他表示，“本周我們也向資產(chǎn)配置部建議逢低買(mǎi)入部分估值偏低的信用債，但風(fēng)控部門(mén)認(rèn)為在未來(lái)信用債利差有可能持續(xù)走闊的情況下，配置國(guó)債的投資安全性更高，可以有效緩解產(chǎn)品凈值波動(dòng)性?！?/p>

　　上述銀行理財(cái)子公司人士指出，相比配置盤(pán)“逢低買(mǎi)入”低估值信用債，交易盤(pán)在信用債的交投熱情較弱。對(duì)配置盤(pán)而言，隨著部分信用債利差走闊至約50個(gè)基點(diǎn)，配置盤(pán)采取買(mǎi)入持有到期策略能獲得穩(wěn)健的回報(bào)；對(duì)交易盤(pán)而言，其仍擔(dān)心信用債價(jià)格持續(xù)下跌導(dǎo)致“踩雷”風(fēng)險(xiǎn)加大。

　　興銀理財(cái)指出，在本輪債市調(diào)整過(guò)程，長(zhǎng)久期債券價(jià)格調(diào)整較多。長(zhǎng)久期定期開(kāi)放申購(gòu)的理財(cái)產(chǎn)品，會(huì)更多配置長(zhǎng)久期債券，未來(lái)有望獲取較高的票息收益；而短期限理財(cái)產(chǎn)品，底層資產(chǎn)主要是低波動(dòng)資產(chǎn)的短期理財(cái)產(chǎn)品，仍在此次債券回調(diào)過(guò)程保持穩(wěn)健收益。

　　有人離場(chǎng)，有人進(jìn)場(chǎng)。10月10日，部分銀行間信用債收益率有所回落。例如，24平安銀行二級(jí)資本債01A等收益率當(dāng)日收盤(pán)下跌22個(gè)基點(diǎn)。有資金開(kāi)始入場(chǎng)“逢低買(mǎi)入”信用債。

　　上述銀行理財(cái)子公司人士指出，10月10日入場(chǎng)買(mǎi)入信用債的主要以銀行理財(cái)子公司、保險(xiǎn)資金等“配置盤(pán)”為主。對(duì)于專(zhuān)注固收類(lèi)投資的理財(cái)產(chǎn)品而言，當(dāng)前股債“蹺蹺板效應(yīng)”所帶來(lái)的部分信用債價(jià)格超預(yù)期下跌，為他們帶來(lái)“逢低買(mǎi)入”的機(jī)會(huì)。