中金認為，金融市場對大選有指示意義，總體來看，大多數(shù)與大選政策緊密相關的金融資產自9月底開始伴隨選情變化共同轉向“特朗普交易”。在特朗普勝選情境下，經濟和資產影響可能為美元偏強，黃金中性、利率上行。

　　中金研究

　　備受矚目的2024年美國大選結果僅剩兩周揭曉。這次大選異常膠著，過程中還出現(xiàn)了特朗普槍擊事件、民主黨臨時換帥等罕見的情況，選情也伴隨這些事件數(shù)次反轉。從民調和博彩賠率看，特朗普近期再度領先，這是否意味著特朗普一定能夠勝選？

　　在2016年特朗普黑馬得勝后，民調響應率和準確性多受質疑，是否有其他方式能讓我們交叉驗證當前民眾對大選的判斷？資產又計入了怎樣的預期？

　　常用的大選觀測手段：搖擺州民調數(shù)據(jù)和博彩賠率均表明特朗普領先

　　相比全國民調數(shù)據(jù)反映全民普選下的支持率，搖擺州民調在美國“選舉人團”制度下比普選民調更為關鍵，博彩賠率是大選的高頻觀測指標。近期，特朗普在關鍵搖擺州和博彩賠率都反超了哈里斯。

　　? 特朗普在搖擺州重獲領先優(yōu)勢。全國民調中哈里斯保持1.6%的領先，但是從選舉人票看，近期特朗普在多個搖擺州的支持率明顯回升，重新在賓夕法尼亞州等關鍵搖擺州反超哈里斯。如果以當前各州民調情形投票，特朗普和哈里斯分別鎖定了己方陣營的219票和215票，考慮特朗普在搖擺州或再獲得93票，合計312票，已經超過270票獲勝條件。

　　圖表1：如果以當前各州民調情形投票，特朗普和哈里斯分別鎖定了己方陣營的219票和215票

　　? 特朗普博彩賠率反超哈里斯。根據(jù)PredictIt數(shù)據(jù)，截至2024年10月22日，特朗普以59%的博彩賠率反超哈里斯，也是本次大選的第2次重要反轉：7月下旬，哈里斯接任拜登后支持率迅速反超特朗普，10月10日再度反轉。

　　圖表2：特朗普以59%的博彩賠率反超哈里斯，也是本次大選的第2次重要反轉

　　民調是大選的重要觀測工具，但由于調查樣本、投票選擇和選舉人制度等原因，過去大選中也存在過偏差。例如2016年大選中民調未對學歷因素進行關注，低學歷選民更支持特朗普，但卻不太愿意對民調做出回應，成為“隱藏選民”。

　　1948年杜威輸給杜魯門的大選中，部分杜威的支持者就曾因為前期民調大幅領先，而沒有在大選日投票，最終杜魯門以4.5%的優(yōu)勢贏下大選。因此，除民調之外，從別的角度再做補充也非常重要。

　　金融市場：對大選有指示意義，近期海外資產集中交易特朗普勝選

　　市場沒有水晶球，但市場也并非一無所知。2016年的大選同樣膠著，民調數(shù)據(jù)顯示希拉里領先，最后看似特朗普黑馬獲勝，但金融市場中俄羅斯盧布對墨西哥比索在2016年全年趨勢性升值了40.4%，似乎早就預示了這點。

　　1980年，喊出第一版MAGA（Make ? ?America Great Again）口號的里根總統(tǒng)在膠著選情中獲勝時，在弱化政府干預和大幅減稅等的自由主義政策預期下，美股扭轉前三年頹勢，1980年僅一年就貢獻了卡特總統(tǒng)任期四年的幾乎全部漲幅（1977年至1979年上漲0.45%，1980年上漲25.8%），即便背景是美國失業(yè)率在當年7月達到7.8%的區(qū)間高點。

　　圖表3：俄羅斯盧布對墨西哥比索在2016年全年趨勢性升值了40.4%

　　圖表4：美股1980年僅一年就貢獻了卡特總統(tǒng)任期四年的幾乎全部漲幅，即便當時失業(yè)率還在上升

　　資產交易的博弈與兩者政策取向緊密相關，在臨近大選時尤為如此。特朗普和哈里斯的政策分歧主要在：

　　? 對外政策：特朗普關稅政策更激進，哈里斯政策對盟友更友善。特朗普堅持美國優(yōu)先原則，宣稱可能對進入美國的所有商品征收無差別的10%基準關稅[1]，并對中國加征60%或更高的關稅[2]，且稱在貿易問題上也因為墨西哥、加拿大和歐盟受損（screwed）；對目前俄烏地緣局勢和美國移民問題特朗普都與民主黨持不同看法。

　　在其上一輪任期中，美國不僅將中國進口關稅從2018年初的3.1%左右增加至20%以上（PIIE統(tǒng)計測算），全球其他國家的關稅也從2.2%加征至3%。

　　上一輪加關稅的行為對歐洲、韓國等市場也造成了負面影響。哈里斯則明確反對特朗普全面加征關稅，并抨擊特朗普全面關稅政策實際為消費稅，會“摧毀美國人”[3]，其貿易手段可能更類似拜登政府，加征中國部分行業(yè)的進口關稅，但對美墨加聯(lián)盟等盟友更加友善。

　　人民幣、墨西哥和越南匯率走弱，或在交易特朗普勝率上升。2016年特朗普參選時提議修建墨西哥邊境墻，并宣稱將收取“懲罰性關稅”。2020年10月，美國對越南啟動了兩項301條款調查，并在特朗普即將卸任的12月把越南列為了匯率操縱國。

　　受到這些政策預期影響，人民幣和墨西哥比索在2016年，尤其是11月大選結果出爐后貶值，在2020年大選升值。今年墨西哥比索從年中再度開始趨勢性貶值，9月底人民幣轉為貶值，從7.01貶值至7.12，9月中至今越南盾貶值3.4%。

　　圖表5：今年墨西哥比索從年中再度開始趨勢性貶值，9月底人民幣轉為貶值，從7.01貶值至7.12

　　圖表6：越南盾從9月中至今貶值了3.4%

　　? 產業(yè)：特朗普更加支持傳統(tǒng)能源，哈里斯支持清潔能源。特朗普稱“美國腳下的液態(tài)黃金比任何其他國家都要多”，支持加快發(fā)放石油、天然氣勘探許可，并宣稱要再度退出巴黎協(xié)定。哈里斯更加支持發(fā)展清潔能源，多次明確表示發(fā)展清潔能源和維護環(huán)境正義是優(yōu)先事項，曾稱氣候變化是“生存威脅”。

　　近期美股油氣指數(shù)相對清潔能源跑贏是為印證。我們提取標普500指數(shù)中油氣能源指數(shù)和清潔能源公司指數(shù)來計算相對表現(xiàn)，油氣能源在2016年大選時趨勢性跑贏清潔能源，2020年大選則趨勢性跑輸。在2024年大選時，7月哈里斯“蜜月行情”階段油氣能源再度跑輸，但9月底轉為強勢上漲。9月26日以來，油氣能源大漲5.8%，清潔能源指數(shù)則大跌9.4%。

　　圖表7：9月26日以來，油氣能源大漲5.8%，清潔能源指數(shù)則大跌9.4%

　　? 監(jiān)管：相比拜登和哈里斯政府，特朗普更傾向于放松監(jiān)管。特朗普致力于恢復其任期內放松管制的政策，例如任期內出臺的《放松監(jiān)管法案》來放松《多德-弗蘭克法案》，希望減少阻礙就業(yè)、自由和創(chuàng)新的監(jiān)管。

　　哈里斯并未對金融監(jiān)管明確表態(tài)，但根據(jù)拜登及民主黨政策一貫取向和其過往經歷，哈里斯對普通民眾權益、風險以及隱私權等非常重視，可能會維持強監(jiān)管。

　　受監(jiān)管強度影響較大的金融行業(yè)在9月底開始大幅跑贏指數(shù)。2016年標普金融行業(yè)相對大盤指數(shù)跑贏，2020年轉為跑輸，2024年9月25日開始，金融行業(yè)再度快速且大幅上漲5.3%（同期標普500指數(shù)上漲2.3%），反映了寬松監(jiān)管預期對該行業(yè)股價的提振。

　　圖表8：2016年標普金融行業(yè)相對指數(shù)跑贏，2020年跑輸，2024年9月底開始，金融行業(yè)再度快速大幅上漲

　　? 加密貨幣：特朗普對比特幣等加密貨幣持更開放的態(tài)度，其競選綱領稱共和黨將結束民主黨的加密貨幣打擊行動，反對創(chuàng)建中央銀行數(shù)字貨幣；將捍衛(wèi)挖掘比特幣的權利，確保每個美國人都有權自行保管其數(shù)字資產，并在不受政府監(jiān)視和控制的情況下進行交易。

　　這種態(tài)度的轉變起始于2024年，2024年大選之前的特朗普對比特幣并不支持。比特幣近期也伴隨特朗普勝率上升應聲大漲。

　　圖表9：比特幣近期也伴隨特朗普勝率上升應聲大漲

　　? 社交媒體：特朗普傳媒科技集團（DJT）自9月23日以來漲幅更是高達驚人的183.5%。

　　圖表10：特朗普傳媒科技集團（DJT）自9月23日以來漲幅更是高達驚人的183.5%

　　因此，總體來看，大多數(shù)與大選政策緊密相關的金融資產自9月底開始伴隨選情變化共同轉向“特朗普交易”。

　　經濟和資產影響：美元偏強，黃金中性、利率上行

　　我們在《2024年美國大選追蹤》系列報告中闡述了特朗普和哈里斯不同組合下可能產生的影響。

　　從經濟影響看，哈里斯政策框架下的美國經濟更類似拜登政府任期下的延續(xù)，即“不溫不火”維持現(xiàn)有路徑：需求增量的刺激力度不大，但影響供給的關稅和移民政策也更溫和。特朗普有可能帶來“大開大合”的變化：需求側大規(guī)模減稅提振美國經濟增長，但大幅加關稅、限制移民也可能造成供給側的通脹風險。

　　在特朗普勝選情境下，“共和黨全勝”對增長和通脹提振最大；“特朗普+民主黨眾議院”可能是“最差”情形，即需求刺激受阻，但通脹擾動增加。

　　對資產來說，無論是“共和黨全勝”還是“特朗普+民主黨眾議院”的情境下，都更可能導致美債利率上升，美元走強（但需要關注行政干預推動美元競爭性貶值），且即便由于高利率壓制，黃金也會因為避險顯示出配置價值。差異在于，“共和黨全勝”情境下，經濟增長更好，美股盈利提振幅度更大，美債利率上升的幅度可能也會更高。

　　對中國而言，美國大選的影響除了體現(xiàn)在情緒上外，最為直接的就是貿易與產業(yè)政策。若特朗普當選，加征關稅在情緒上影響中國市場，或壓制相關風險資產表現(xiàn)，尤其是出口鏈；但邊際上更弱的出口和可能更大的外圍政治不確定性，可能需要政策為實體經濟提供更多支撐。對美出口占比低+對華進口占比高的行業(yè)或具備相對韌性。

　　另需關注的是，相比海外資產，中國出口鏈可能尚未明顯反應選情變化。我們篩選了滬深300指數(shù)中美國收入占比超過20%和低于1%的公司來對比。對美出口更低的公司在2016年大選時和2018年貿易摩擦階段都更有韌性，但2020年大選表現(xiàn)更疲軟。

　　這種差異都在接近選舉年中才出現(xiàn)，可能是因為國內資產對美國大選信息的定價更滯后。在今年7月槍擊事件發(fā)生后，低美國收入占比的公司短暫跑贏，但近期分化不明顯，或意味著在國內政策和預期有較大變化的當下，投資者對海外信息計入尚未充分。

　　圖表11：對美出口占比低+對華進口占比高的行業(yè)或具備相對韌性

　　圖表12：相比海外資產，中國出口鏈可能尚未明顯反應選情變化

　《中金：誰能贏得美國大選？——金融市場交易的信號》