來源：CFC商品策略研究

　　作者 | 中信建投期貨? 研究發(fā)展部

　　研究員：劉昊

　　助理研究員：涂標 湯選澎 郝鴻飛

　　本報告完成時間? | 2024年10月9日

　　重要觀察：我國十月第一周新疆籽棉普遍較開秤初期上調(diào)0.5元/公斤左右；花生各產(chǎn)地報價在國慶期間略有反彈，幅度在0.05-0.1元/斤左右，但前期上市后通貨從5.2元/斤回落到4.0元/斤；黑龍江東部玉米潮糧從節(jié)前0.75元每斤跌至0.73元每斤；國產(chǎn)大豆現(xiàn)貨價格篩糧2.02元每斤（39.5左右蛋白）。

　　核心觀點：海內(nèi)外農(nóng)產(chǎn)品邏輯出現(xiàn)分化。海外農(nóng)作物高單產(chǎn)兌現(xiàn)引致的價格低點（通常由種植成本進行初步錨定）階段性不太能夠被打破，例如美玉米的390、美豆的960，暗示著海外農(nóng)產(chǎn)品可能朝著多頭邏輯做進一步演進。另一方面，國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品過剩預期依然存在，包括玉米、大豆在內(nèi)的商品的價格向上空間有限。盡管每年糧食收儲工作的穩(wěn)步推進有利于供應壓力的釋放，進而引致期現(xiàn)價格反彈，但在供需寬松格局相對較為明朗的背景下，短期內(nèi)向上強度可能受限。

　　如果以能夠被市場預期到的程度作為標準做排序，國產(chǎn)大豆無疑將是第一位。今年國產(chǎn)大豆供需寬松格局頗為清晰，市場基于這一預期展開計價。國慶節(jié)前有早熟品種上市，蛋白一般且水分較多，引致市場對今年開秤價格普遍較為悲觀。但節(jié)前官方發(fā)布《關于切實做好2024年秋糧收購工作的通知》，提出“強化最低收購價收購的組織實施”、“堅決守住農(nóng)民‘種糧賣得出’的底線”等相關表述，一定程度上提振市場信心，并促使豆一期價反彈。然而隨著國慶期間新豆大規(guī)模上市，供應壓力重新占據(jù)主導。此外今年大豆質(zhì)量一般，高蛋白豆源偏少，前期悲觀預期釋放，節(jié)中產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨價格不斷下跌，黑龍江地區(qū)現(xiàn)貨均價（貿(mào)易商報價）約在1.8-2.0元/斤（節(jié)前預期2.0-2.1元/斤），部分高蛋白豆源價格較高。

　　我們理解當下暫無新增題材可以打破今年豐產(chǎn)格局，豆價中樞仍有進一步回落空間。盡管《通知》向市場釋放了收儲政策的初步信號，暗示今年中儲糧收儲價格屆時可能高于市場價格進而對豆價形成托底，以提高農(nóng)戶售糧意愿。但還需要考慮的情形是，若政策樂觀預期過早形成，售糧主體可能會加劇惜售情緒，這將導致賣壓后置，屆時將更加依賴于政策實際的持續(xù)時間。就交易而言，積極的收儲政策有利于后續(xù)豆價的企穩(wěn)反彈，但在豐產(chǎn)格局下，反彈幅度仍然需要等待后續(xù)收儲模式、收儲數(shù)量等相關因素的確定。

　　與大豆同屬于油料的花生，其開秤價走勢同樣偏弱，其中春花生豐產(chǎn)兌現(xiàn)程度強于夏花生。3-4月份春花生增產(chǎn)迅猛，8月江西新季春花生上市后，通貨從5.2元/斤回落到4.0元/斤。雖然7-8月的旱澇急轉(zhuǎn)天氣造成部分產(chǎn)區(qū)夏花生單產(chǎn)下降，一定程度上抵消面積擴張壓力，但花生整體庫存壓力仍處于近年高位。9月份河南麥茬花生上市后，正陽白沙從4.8元/斤回落到4.0元/斤，皇路店白沙從5.05元/斤回落到4.15元/斤。國慶期間各產(chǎn)地報價略有反彈，幅度在0.05-0.1元/斤左右，市場焦點轉(zhuǎn)向東北地區(qū)，目前308品種報價3.8-4.0元/斤左右，基層分歧在于貨源質(zhì)量、出果及篩成比例，但購銷觀望心態(tài)較濃。展望后市，四季度反彈機會在于油廠年度級別的補庫機會。

　　另一個與大豆存在關聯(lián)的品種是玉米，二者主要在種植上存在土地的“競爭”關系，這亦是每年炒作種植面積的熱門話題。國內(nèi)玉米在23/24年度主要面臨的問題是下游企業(yè)建庫意向不高，階段性剛需補庫難以持續(xù)支持市場價格，最終導致了本市場年度新陳糧價格接軌。國慶假期期間北方港口到貨量逐漸增加，港口價格浮動在2100-2160元/噸之間，頂部價格約回落10元/噸，到貨量維持在1.7萬噸到2.3萬噸之間，到貨較節(jié)前增加。當前黑龍江東部早熟品種開始陸續(xù)上市，貿(mào)易主體潮糧收購價格較節(jié)前0.75元/斤回落2分，日均到貨量也從1-2千噸上升到2-5千噸。目前農(nóng)民對于售糧的態(tài)度中性偏弱，有期待變現(xiàn)的預期。除此以外，直收粒區(qū)域氣溫仍然不滿足糧食上凍條件，繼續(xù)保存糧質(zhì)恐惡化，預計短期在收購政策出臺前供應壓力和急售情緒將拖累玉米價格繼續(xù)下行。整體來看，國內(nèi)玉米價格運行鏈條大致與國產(chǎn)大豆相似，均有市場化因素與政策因素共同參與，但與后者不同之處在于玉米的市場化定價相較大豆會更為充分，這使得每年的收儲工作對玉米價格的影響一般會小于給大豆帶來的影響。

　　與傳統(tǒng)農(nóng)作物不同，棉花現(xiàn)貨價格在國慶期間普遍較節(jié)前開秤價上調(diào)0.5元/公斤左右，主要因節(jié)日期間新疆新棉成交持續(xù)，局部軋花廠能依然過剩推高籽棉價格。巴楚手采棉7.3-7.45元/公斤，機采棉6.1-6.45元/公斤；北疆機采棉為主，奎屯等地偏高，6.4-6.45元/公斤，五家渠5.8-6.4元/公斤（衣分38-44），折合皮棉成本在14300元/噸左右，因近幾年的虧損經(jīng)歷以及現(xiàn)金流相對緊張，推動軋花廠采收總體較為謹慎，“盯著期貨收現(xiàn)貨”是當下主流。從節(jié)后開盤的盤面價格來看，部分節(jié)日期間采收的籽棉在盤面套保已有利潤，因此部分軋花廠會在此時選擇套保鎖定利潤，隨著后期南疆機采棉也開始陸續(xù)上市，棉價或面臨更大壓力。當前的上漲是宏觀情緒及開秤局部搶收相配合來推動的，后續(xù)延續(xù)上漲仍需等待需求復蘇證實，短期仍以反彈對待，籽棉集中采收期結(jié)束后（10月中下旬-11月上旬）棉價或再度面臨較大壓力。

　　綜合來看，在開秤期間，對價格變動的跟蹤線索主要包括品種大規(guī)模上市進度（反映潛在供應壓力）、農(nóng)戶售糧與貿(mào)易商采購意愿（反映實際供應壓力）以及收儲政策（反映價格潛在向上空間）等。對于政治站位相對較高的品種例如國產(chǎn)大豆而言，我們理解微觀矛盾——即農(nóng)戶、貿(mào)易商等主體的利益——必然會逐步讓位于宏觀矛盾——國家大力推進油料擴種工程，這一矛盾的轉(zhuǎn)換大概率通過補貼、收儲等政策變量來輔助實現(xiàn)。這意味著產(chǎn)量增長、補貼上調(diào)、收儲加碼等要素有望同時出現(xiàn)在國產(chǎn)大豆某一交易階段，短中期內(nèi)價格走勢一方面取決于市場基準預期（例如今年的供應寬松），另一方面取決于基于預期展開計價過程中的外生變量（例如收儲政策）帶來的擾動。而對于例如花生、玉米、棉花等其他品種，其市場化定價機制通常占據(jù)著主導地位，交易邏輯則按照傳統(tǒng)的商品供需框架展開，當然政策這類外生變量亦會成為價格運行過程中的擾動項。

　　研究員：劉昊

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